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亚太药业:收购临床前CRO公司,打开长期成长空间

发布时间:2015-11-16    研究机构:方正证券

投资要点

近期,亚太药业(002370)公告以现金9亿元收购上海新高峰(经营实体即为新生源)100%股权,同时公司发布非公开发行预案,拟以20.71元/股发行不超过6400万股、募资不超过13.25亿元,主要用于支付收购新生源现金、武汉光谷新药研发平台建设项目以及CRO商务网络建设项目。公司此次非公开发行全部由上市公司大股东&管理层(8.80亿)、以及新生源大股东&管理层认购(4.45亿),并锁定3年,增发完成后任军及其配偶曹蕾将拥有上市公司3.21%股份,新生源管理层则将拥有上市公司4.81%股份。

新生源主营业务为临床前研究CRO,业绩承诺高速增长。新生源成立于2001年,主要业务为新药临床前研究CRO业务,2013年、14年、年1-7月公司主营业务收入分别为2.28亿、2.53亿、1.75亿,归母净利润分别为0.67亿(含1325万投资收益&566万营业外收入)、0.50亿(33万投资收益&417万营业外收入)、0.59亿(1290万投资收入&630万营业外收入),同时新生源承诺15-18年扣非净利润分别为0.85亿、1.06亿、1.33亿、1.66亿,维持高速增长态势。

新生源商业模式独特、竞争优势显著。与药明康德等全程自行做实验的临床前研究CRO公司相比,新生源商业模式非常独特,公司在取得临床前研究CRO合同后,对项目进行整体统筹安排,具体做实验环节则外包给各科研机构、大学、医院的实验室,也就是说,公司实际起着临床前研究“项目管理方”作用。我们认为,在国内有资质从事临床研究的实验室多达300多家的背景下,在前端进行项目管理、质量控制实际更具壁垒、也更具平台型公司雏形。另一方面,新生源除了从事新药临床前研究CRO业务外,公司利用其长期积累的行业资源,目前亦开展部分临床研究CRO业务(目前临床前CRO:临床CRO比例约为8:2)。收益于能够更早服务客户、黏住客户,公司商业模式相比较晚服务客户的单纯临床研究CRO公司具备一定的优势。

原有制药业务产品结构调整、毛利率上升,盈利能力显著反转。公司原有主营业务为抗生素类制剂的生产和销售,由于国家限抗政策的影响,12年公司销售收入同比下降25%,净利润为-0.26亿,处于最低谷;13年后,由于公司产品结构调整、非抗生素类普药制剂(如注射用奥美拉唑等)占比上升,公司毛利率逐渐由12年的21.6%逐渐提升至30.97%(13年)、38.33%(14年)、44.96%(15年前三季度),净利润亦扭亏为盈,分别实现500万(13年)、4000万(14年)、4300万(15年前三季度)。总体而言,公司原有业务近年来受益于产品结构调整、非抗生素类高毛利制剂占比提升盈利能力已显著好转,预计未来将有望实现稳健增长。

盈利预测:我们预计公司2015-17年收入分别为4.31亿、4.74亿、5.12亿,净利润分别为0.58亿、0.73亿、0.87亿,同比分别增长44%、%、19%,EPS分别为0.31元、0.39元、0.47元(如假设此次收购资产&非公开发行成功实施、并简单安排承诺利润计算,则公司15-17年备考利润分别为1.43亿、1.79亿、2.20亿,按增发后股本摊薄备考EPS分别为0.53元、0.67元、0.82元)。公司收购临床前研究CRO标的新生源商业模式独特、业绩迅速增长、未来发展空间很大,同时原有业务目前正处于业绩反转期,公司合理价值45元,对应收购完成后16年PE估值约67倍。我们给予公司“强烈推荐”投资评级

风险提示:重组不能通过的风险;国家整顿医药研究CRO风险;药品销售招标降价风险

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